M&A Goulets d’étranglement juridiques dans les opérations de fusion-acquisition

Avant la transaction

Avant l’acquisition proprement dite, l’acheteur fait souvent procéder à une « due diligence » (« diligence raisonnable »). Cette procédure a pour objectif de vérifier l’exactitude des informations présentées concernant la société cible et de fournir un aperçu des risques et des opportunités existants et potentiels. Pour l’essentiel, il s’agit d’informations financières, fiscales et sociales, mais aussi, par exemple, d’informations sur les éventuels aspects immobiliers, commerciaux (tels que les accords avec les principaux clients/fournisseurs) et environnementaux.

Le conseiller juridique énumère, dans le rapport de due diligence, tous les goulets d’étranglement et risques qu’il a découverts et s’efforce, dans la mesure du possible, de les chiffrer. Cela permet à l’acheteur intéressé d’apprécier et d’évaluer en connaissance de cause l’intérêt de la transaction. Les conclusions de la due diligence peuvent également avoir un impact sur des questions telles que le prix du rachat et/ou les termes du contrat de cession d’actions (ou « SPA », pour « Share Purchase Agreement »).

La transaction – le SPA

Le SPA fixe tous les termes de la transaction. Le SPA est unique dans chaque situation et donc toujours personnalisé. Le contenu dépend de nombreux facteurs, mais traditionnellement, les accords portent, entre autres, sur les aspects suivants :

- Le prix et les modalités de paiement

Dans le processus de rachat, l’accent est souvent mis sur le prix de l’acquisition. Ce prix peut être fixe, mais il peut aussi être basé sur des données qui ne sont pas encore connues (par exemple, le bilan d’acquisition à la date de signature du SPA). Dans ce dernier cas, un prix provisoire est souvent exprimé dans le SPA, et le bilan d’acquisition sera établi dans un délai fixé après la signature du SPA, reflétant les actifs de la cible à la date de la signature du contrat. Le SPA inclut alors un mécanisme d’ajustement du prix pour le cas où la valeur finale figurant dans le bilan d’acquisition s’écarterait du prix provisoire.

En outre, une partie du prix peut être subordonnée à la réalisation de certains objectifs au cours d’une période prédéterminée après le closing (ce que l’on appelle la clause de « earn-out »). Il va de soi que dans un tel cas, les objectifs à atteindre ainsi que les modalités de l’earn-out (comme le montant maximum, par exemple) doivent être décrits avec suffisamment de précision dans le SPA.

- La responsabilité du vendeur, traduite dans les « déclarations et garanties », les éventuelles exceptions à celles-ci (« disclosures »), ainsi que le régime de limitations et d’indemnisation qui y est associé

La responsabilité du vendeur est souvent celle qui suscite le plus de discussions. Ces négociations peuvent bien sûr être influencées par la due diligence menée par l’acheteur. Il peut également

s’avérer pertinent pour ce dernier d’être conseillé par une équipe pluridisciplinaire afin de permettre un échange optimal d’informations.

L’acheteur souhaitera généralement se couvrir autant que faire se peut contre les risques du passé, et ce au moyen du mécanisme des déclarations et garanties. Non seulement il importe de décrire ces déclarations et garanties de manière aussi précise que possible, mais la notion de dommage devra également être clairement définie. Classiquement, les déclarations et garanties sont associées à des limitations en faveur du vendeur, telles que le délai de manifestation de tout dommage et les montants seuils (tant minimaux que maximaux). Si le vendeur a expressément déclaré certains risques à l’acheteur, il peut demander que ces risques soient traités comme des exceptions aux déclarations et garanties, et refuser d’en assumer la responsabilité. Dans un tel cas de figure, il importe évidemment de définir ces exceptions de manière aussi claire et restrictive que possible. Pour sa part, l’acheteur peut demander une garantie spéciale pour ces risques spécifiques, avec pour conséquence que le vendeur doit prévoir une couverture illimitée de ceux-ci.

- Conditions suspensives/résolutoires

Dans certains cas, la transaction peut être soumise à des conditions, telles que l’approbation des autorités de la concurrence, le financement, etc. Notons que la condition en question ne peut pas dépendre uniquement de la volonté de l’une des parties (débitrice), sous peine de nullité. Il est recommandé d’inclure dans le SPA la dernière date convenue entre les parties à laquelle les conditions suspensives doivent être réalisées (« long stop date »), et de déterminer quelle partie (ou les deux) peut (peuvent) invoquer l’inexécution et/ou la renonciation.

- Les obligations du vendeur après la transaction, notamment en matière de non-concurrence et de non-débauchage

La clause de non-concurrence prévoit que le vendeur (et éventuellement les personnes physiques à l’origine d’une société venderesse) ne puisse(nt) développer dans le futur des activités qui concurrencent ou peuvent concurrencer celles de la cible. La clause de non-débauchage interdit au vendeur de solliciter les effectifs, les clients, les fournisseurs, etc. de la cible afin qu’ils travaillent pour lui ou qu’ils modifient leur relation avec la cible d’une manière préjudiciable à cette dernière.

Il importe cependant que ces clauses soient limitées dans le temps, dans l’espace et en ce qui concerne les actions interdites, d’où l’intérêt de prévoir une clause de modération (par le tribunal) et une clause de divisibilité (qui évite que l’ensemble du SPA soit déclaré nul si le tribunal juge que les limites d’admissibilité de la clause de non-concurrence ou de non-débauchage ont été dépassées). Souvent, une indemnité forfaitaire est établie en cas de violation de la clause de non-concurrence.

Après la transaction

Une fois le SPA signé, et donc le transfert réalisé, le « vrai travail » pour l’acheteur commence, à savoir la direction de la cible et les éventuelles actions d’intégration nécessaires. À ce moment, des conseils juridiques en matière de (re)structuration après la transaction peuvent être appropriés, en ce qui concerne notamment les conventions de management, l’élimination des goulets d’étranglement identifiés dans la due diligence, un éventuel pacte d’actionnaires dans le contexte d’une joint-venture, etc.

Auteurs :
Joachim Colot, Legal Specialist M&A chez Deloitte Private
Pierre-Yves Jusniaux, Director M&A and Finance chez Deloitte Private